中国式失衡辨析及其货币政策含义*

如何看待中国经济的结构性失衡，在很大程度上取决于分析问题的视角。国际比较显示，一些“先发”的经济体尤其是东亚经济体在高速增长时期，均出现过与当前中国类似的结构性失衡，与之对照，中国经济的失衡并不“另类”，失衡应该被看作是快速成长时期的并发症，而非不治之症。横向比较显示，中国的分权式改革尤其是1994年以来的分税制改革，是加剧经济失衡的重要制度根源。最近几年来，相关政策已逐步作出调整。此外，在金融层面上，普遍存在的金融压抑阻碍了储蓄-投资在内部达到平衡，银行部门只得购买国外资产输出过多的储蓄资金，并由此引致外部失衡。在经济失衡及其逐步调整的背景下，货币政策应特别关注“高增长、低通胀”格局所蕴含的财政金融风险，特别要关注资产价格泡沫化，并为结构调整预留政策空间。

首先，货币政策应加强关注“高增长、低通胀、高流动性”背景下的经济金融风险。回顾过去25年来的全球物价走势，各国央行相当成功地实现了稳定物价的目标。但就金融体系的稳定性而言，这一时期发生金融泡沫和危机的频率却在不断上升。危机之后，宏观审慎金融监管思路受到各方关注。这一思路倡导宏观政策当局应该跟踪考察经济活动、金融市场以及金融机构之间的关系，特别要关注高增长、低通胀、低利率环境下，宽松的流动性格局所造成的过高的杠杆率和金融工具的期限错配。从宏观审慎监管的角度，评估整体流动性状况，以及流动性在各部门的分布和流动。要防范经济金融风险，仅有各个微观机构的审慎安全还不够，还需要关注金融部门与实体经济部门，以及各个金融市场之间的联系，从总体上考量流动性环境的松紧是否适宜。

其次，货币政策应为结构调整尤其是资源价格体制改革留下空间。今年以来，民工荒现象较往年明显蔓延，最低工资普遍上调，市场协议工资也明显上升。受农民收入增加较快，城市生活成本上升等因素影响，城市用工成本有可能进入持续上升通道。随着经济发展和资源环境压力的增大，资源品价格体制改革面临前所未有的紧迫性。此外，广义生产要素（如油、气、水、电等）价格调整也是我国经济体制改革的重要内容。这些变化一方面会推动经济转型，另一方面也会对物价稳定和经济运行带来越来越大的影响，货币政策应运用包括汇率手段在内的政策工具，合理平衡对冲风险。

最后，货币政策应与财政金融体制改革相互依存、相互配合。中国经济的失衡有其深刻的财政金融体制背景。从国际经验看，为平衡财权－事权的不匹配，地方政府有望在贷款和发债方面逐步获得更多许可，货币政策应考虑如何防范地方政府财政扩张的道德风险。此外，政策当局应积极推动金融体制的改革，为结构调整注入动力。本文的分析显示，中国的外汇储备不能直接用在国内，但金融系统如果能够更多地将资金贷给民营经济，银行系统存贷差的规模就有望下降，也就减少了购买国外资产的需求，最终也能改变中国作为一个发展中国家向发达国家输出资本的尴尬地位。

参考文献：

[1] 弗兰科·莫迪利安尼，《生命周期理论与中国的居民储蓄》[J]，《比较》，第22辑，中信出版社，2006年1月。

[2] 傅勇a，《中国式分权与地方政府行为：探寻转变发展模式的制度性框架》[M]，复旦大学出版社，2010年9月。

[3] 傅勇b，《财政分权、政府治理与非经济性公共物品供给——来自基础教育和城市公用设施的证据》[J]，《经济研究》,2010年第8期。

[4] 麦迪逊，《中国经济的长期表现：公元960－2030年》[M]，伍晓鹰等译，王小鲁较，上海人们出版社，2008年3月。

[5] Bernanke，Ben S.，“The Great Moderation”，At the meetings of the Eastern Economic Association, Washington, DC. February20, 2004.

[6] Blanchard，Oliver and Andrei Shleifer，2001．“Federalism with and without Political Centralization：China versus Russia．”IMF Staff Papers．48：171-179．

[7] Huang Yasheng，Capitalism with Chinese Characteristics: Entrepreneurship and the State，Cambridge University Press，September,2008．

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[9] Qian，Yingyi，and G．Roland，1998．“Federalism and the Soft Budget Constraint．”American Economic Review．77：265-284．

[10] Song Zheng，Kjetil Storesletten，Fabrizio Zilibotti ，“Growing Like China”，American Economic Review，2010，Forthcoming．

[1]  在笔者查阅的资料中，复旦大学的张军教授较早地使用了“成长的烦恼”一词来解释中国的经济现象。在一篇专栏中，他将流动性过剩看作是中国经济“成长的烦恼”。参见，张军，《成长的烦恼》，《上海证券报》，2007年10月18日。

[2]  参见张五常，《中国的经济制度》，中信出版社，2009年10月版。

[3]  参见宋铮，《中国贸易顺差的真相》，《解放日报》，2010年5月29。